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三类股东敢问路在何方 新三板含“三类股东”公司IPO问题研究

来源:申万宏源研究 作者:天天证券网编辑 发布时间:2017-08-11
摘要:三类股东指契约型基金、资产管理计划和信托计划等非公开募集的金融产品。三类股东企业则是指直接或间接股东中含有三类股东的企业。三类股东的共同点信托关系和契约约定,是三类股东企业IPO受限的主要原因:(1)三类股东事实上均属于信托关系。对已投资的公司

三类股东指契约型基金、资产管理计划和信托计划等非公开募集的金融产品。三类股东企业则是指直接或间接股东中含有三类股东的企业。三类股东的共同点——信托关系和契约约定,是三类股东企业IPO受限的主要原因:(1)三类股东事实上均属于信托关系。对已投资的公司,由管理人代表三类股东行使股东权利,由此产生的收益归出资人,形成了事实上的委托持股。不利于拟上市公司满足“股权清晰”的要求;(2)三类股东以契约为载体,可能到期终止,出资人购买、转让或赎回份额无需对外公布,会影响IPO审核过程中“股权稳定”的判断;(3)三类股东不是独立的法律主体,无法工商登记,缺乏权威的信息来源,而且投资门槛较低,单只产品投资人数较多,其资金来源、关联关系、最终出资人身份难以核查,将可能导致规避200人股东限制、实际控制人及战略投资人规避锁定期、持续经营要求的情况,也容易出现关联关系、利益输送、资金池投资、不符合股东适格性、突击入股、实控人隐藏持股等问题。

最可能的解决路径是细化现有的审核口径,有条件的允许含“三类股东”的挂牌公司IPO。审核要求可能包括:(1)履行法定的备案和批准程序,日常运作规范;(2)合并持股比例低于某一门槛;(3)最终出资人穿透到自然人或国资委,并保证股东适当性;(4)审查发行过程中产品须始终存续;(5)审查发行过程中份额持有人、持有比例须稳定不变;(6)不存在关联关系、委托持股、利益输送、资金池、股东不适格、突击入股等违规行为。

建议三类股东管理人:(1)按规定要求到基金业协会备案,规范运作;(2)嵌套投资至有限合伙企业,由其出面投资挂牌公司;(3)转让挂牌公司股权,或者由企业回购,或者由产品出资人直接持有,或者直接转让给第三方;(4)将股权转让给第三方,但通过协议约定,一旦成功上市,所获得的超额收益由三类股东与第三方按一定比例分享;(5)参照以往案例,投资单个企业的股份占比不高于3%,若兼顾减持新规的要求,尽量不高于5%。

建议新发行产品管理人:(1)尽量采用有限合伙制,若采用契约制,则出资人数量不宜过多,交易结构宜简化;(2)保证资金来源合法合规,不存在权属纠纷,不存在被利益相关者委托、信托或相关安排代持股权的情况;(3)合同约定所投资企业IPO申报期间产品自动存续,且不可转让、赎回;(4)降低投资单个企业的股份占比,最多不高于5%。

建议企业为避免政策的不确定性,暂时回避三类股东。如果存在三类股东且选择清理,优先级建议为:(1)信托产品 >>契约型基金 >资管计划;(2)直接持股>间接持股;(3)持股比例高 >比例低。

即使明确三类股东的审核政策,新三板企业转A股仍将受到证监会的严厉监管。因为它反映出新三板和A股两个市场的衔接问题,从深层次来看是两个市场管理思路、发展理念的差异。新三板不设盈利门槛,不设股东要求,是由合格投资者组成的资本市场,这与A股保护普通投资者,严格审核首次公开发行股票的思路大相径庭。新三板公司在登陆A股的过程中,必然会受到证监会的严格监管。从长远来看,新三板公司的出路不能完全依赖A股市场,只能靠新三板自身的发展。只有当新三板的流动性越来越好,和A股之间的估值差越来越低,对企业的吸引力越来越大,三类股东问题才能真正得到解决。

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